负债超110亿的汇源果汁 部分美元票据陷违约疑云

汇源果汁拟于2018年7月底召开16汇源02（118835）及16汇源P3（114069）持有人会议，该会议将提请债券持有人会议同意，由汇源果汁协调公司实际控制人朱新礼（截至目前，朱新礼持有汇源果汁65.03%的股份）为16汇源02和16汇源P3的到期兑付追加全额无条件的不可撤销的连带责任保证担保。

汇源果汁之所以要召开这一会议，与其尚在就部分融资票据的违约及违约事件取得豁免有关。

事实上，当下的汇源正陷入了债务危机，总负债已超110亿；更值得关注的是，其年利息支出占净利润润的比重已高达400%，高企的利息支出正日益恶化其盈利能力。

在此背景下，评级机构惠誉于今年6月底发布报告，将汇源果汁长期外币发行人违约评级及高级无抵押债券评级由B下调至CCC+，评级属于负面观察。该报告称，下调汇源果汁评级是对公司流动性风险的反映。

中国最大的果汁企业，眼下究竟面临着怎样的困局？

汇源果汁成朱新礼一言堂：巨额借款破坏上市规则

今年3月29日，汇源果汁发布公告显示，在没有得到董事会批准，没有签订协议，也没有对外披露的情况下，汇源果汁向汇源集团旗下、北京汇源（大股东朱新礼持有该公司绝大部分股权）借出了42.75亿贷款。

这一行为违反了港交所上市规则中关于关联交易申报、股东批准及披露的条款。下图为财联社对汇源果汁公告的截图：

随后，汇源果汁发布停牌公告。该公告称，原定于3月29日发布的2017年全年业绩将延后发布，公司股份及债券将暂停交易。然而，在其后的几个月时间里，汇源果汁已多次将2017年业绩及相关年报延后公布，公司股票停牌也已接近4个月。

2018年6月，港交所介入汇源果汁违规事件。港交所对公司股票复牌列出的相关条件包括，对相关贷款进行法证调查、公布调查结果，并采取合适的补救行动等；公布所有欠缺的财务业绩，并说明任何审计修订。

7月20日，汇源果汁发布公告称，若其未能在2020年1月底完成港交所列出的复牌条件，港交所将会展开取消公司上市地位的程序。这意味着，汇源果汁可能被迫从港交所退市。

股神巴菲特曾说，在厨房里发现一只蟑螂，那厨房里一定还有蟑螂它亲戚。而从汇源果汁公布的违规时间节点和业绩预告一再延后的背景来看，42亿违规借款或许只是汇源果汁里其中的一只蟑螂而已。

汇源果汁陷入债务危机：利息支出是净利润四倍

其实，在汇源果汁向北京汇源借款背后，其本身也面临着沉重的债务压力。汇源果汁成立于2006年，该公司是从北京汇源集团分拆出来的，主营果汁及果汁饮料。

2007年2月，汇源果汁登陆港交所，筹集资金24亿，创造了该年港交所最大规模的IPO。上市后第二年，即2008年9月，可口可乐宣布以总价约179.2亿港元收购汇源果汁所有股份。然而，这一收购最终却没有通过中国反垄断局的审查。

并购失败给汇源带来了不小的冲击。当时，汇源已经开始为并购之后的整合做准备，大幅削减销售人员。据财报，2007年底，汇源的销售人员总数为3926人，到2008年底仅剩1160人，汇源在一年时间里，削减了超过65%的销售人员。更值得关注的是，2008年，汇源果汁的业绩也出现了大幅下跌，公司净利润跌幅超过86%。

其后，汇源试图重建营销网络。2009年，公司收购了近10个分销网络，公司销售人员增加到13000人，然而，大幅增加的销售人员并没有提升公司业绩，该年，公司甚至出现了营收下滑的现象。事实上，其业绩自2008年之后从未转好。

2018年4月中旬，汇源果汁发布了未经审计的业绩报告。该报告显示，2017年，公司收入为53.82亿，同比下降6.26%；净利润为1.35亿，同比大涨10.35倍。下图为财联社根据公告绘制的汇源果汁历年营业收入与净利润：

不过，公司净利润上涨，主要受到了销售、营销和行政开支减少的影响。以销售及营销开支为例，2017年该项支出为11.16亿，与上年同期相比，减少了4.12亿。

事实上，公司的应收账款周转天数或许更能真实的反映公司业绩的运营情况。据财报，2017年上半年，公司应收账款周转天数已高达187天，上年同期为138天。

此外，汇源果汁巨额的财务费用正日益恶化公司的盈利能力。据公告，2017年公司利息支出已高达5.46亿，这一数字是该年净利润的4.04倍。高企的利息支出背后，是其背负的巨额负债。

汇源果汁负债超110亿，总市值已不足50亿

由于汇源果汁存在着违规问题，公司财报的可信度已大打折扣。但即便根据其已公布的财报来看，公司的巨额负债也令人极为担忧。

据财报，2017年上半年，汇源果汁的净负债率已大幅上升到82.5%，与2016年底相比，上涨近20个百分点。而据公司发布的最新未经审计的业绩显示，截止2017年底，公司负债总额已高达114.02亿。

汇源果汁2017年底的管理账目显示，该公司持有约59亿元人民币的流动资产，包括2018年3月底之前相关方已向汇源果汁支付的应收款项。

汇源果汁的短期债务为68亿元人民币，但这些债务并非全都立即到期需偿付，因为其中13亿元人民币的债务有抵押且大部分是以应收账款作为抵押物。

惠誉将汇源果汁的上述各项评级列入负面观察名单，因该公司可能无法在2018年6月29日前满足其1.8亿欧元银团贷款有条件豁免的要求，进而可能导致该贷款加速到期。

该银团贷款违约事件导致的加速还款将触发汇源果汁美元票据的违约事件；若票据持有人加速行权，将令汇源果汁的即将到期债务增加13亿元人民币。

如发生此类事件，汇源果汁的流动性将不再足以偿付其债务。汇源果汁仍在与其银团贷款的各家放款银行协商，但协商结果尚不明朗。

汇源果汁面临种种问题，已反映在了公司的股价走势上。截止目前，公司股价为2.02港元，这一数字已远低于其上市价。2007年，公司上市时，其每股定价为8.776港元。

更值得关注的是，汇源果汁的股价已远低于其净资产。目前，公司总市值为53.97亿港元（约合46亿元），其市净率仅为0.45倍。

2008年，可口可乐向汇源提出的收购要约价格是12.2港元，较要约发出前一个交易日溢价195%，收购要约公布后，股价在一个交易日内飙涨164%。而当前，公司股价甚至在净资产的基础上打4.5折都没人购买。如此境遇，令人唏嘘。

2014年底，汇源果汁的员工数高达1.77万，而到2017年6月底，这一数字仅为3963人，员工数减少了1.38万人，降幅高达78%。员工数的剧烈减少，或许已昭示了汇源的未来！